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底线思维要求改革必须防范底线场景(2)

在地方债问题上,地方债市场需要有效约束地方的过度建设倾向。为此,中央应在全面摸清所有地方债务、资产情况的前提下,设定相应发债标准与条件,首先选择符合标准的市县(而非省)全面公布其资产负债,然后推动市场化、有差别利率的地方债发行;而对没有达标的市县,在达标之前不允许发行。当然,其中部分市县经过诸如国企改革或政府资产变现等方式降低负债率并达标后,可允许发行地方债。但仍可能存在相当多的市县,如何努力也难以达标。对这类市县的投融资平台,该破产清算的必须破产清算,同时要严控地方包括经常性支出在内的各类支出。只有满足这些前提,中央才考虑给予一定救助,而其主要目标也应该是防止相关银行机构倒闭并带来社会不稳定。

上世纪末与本世纪初,中国金融业曾出现杠杆率过高、银行坏账激增的情况。若非采取果断措施去杠杆,加上国内民营企业发展与出口形势较有利,情况肯定会更糟。但即使当时采取了那么坚决的去杠杆措施,本世纪初中国银行业仍然是事实上的资不抵债。只有2002年后整体经济向好,出口与房地产双引擎强力拉动后,政府才有相应的资源通过注资、上市、保持稳定息差等办法完成对银行业的救赎。当前中国经济杠杆率更高,房地产与出口增长引擎基本上全面熄火,新增长点迟迟没有出现,房地产泡沫更有破裂可能,原来可用的很多降低坏账率的手段空间已大幅度缩小。

不妨考虑一下按照上述措施去杠杆后中国金融体系与利率的变化情况。一旦有效去杠杆砍断了地方政府与国企不断从金融体系吸血的渠道,坏账虽在短期内会有显著增加,但系统性风险会减少,利率反而会真正降下来,甚至直接逼近零利率。换句话说,考虑到严重产能过剩、考虑到绝大多数行业回报率都远低于当前市场利率,现在还敢在虚高利率上去借钱的主体,都基本上是不打算自己还钱的,都是指望政府或中央、乃至全社会来为其不负责的借贷行为买单的。

而一旦通过打破刚性兑付,严格金融、财政纪律终止了这种“庞氏游戏”,利率水平将会大幅度下降,甚至还可能出现通缩。即使去杠杆后短期增长下来了,但低利率也会让那些真正有发展前景的产业、民企获得有效信贷支持,甚至还能为房地产业有效重组、逐步恢复健康创造条件。只要不出现流动性陷阱,去杠杆不仅有助于避免系统性风险,更有利于实现结构调整。

防止流动性陷阱的关键,就是推动诸如土地、国企、高端服务业(石油石化、电信、航空、医疗、教育等)准入等实体部门改革,让过高的流动性进入那些仍有正回报的部门。与日本泡沫破裂后很多实体部门已解除管制、发展空间有限不同,中国在实体部门市场化改革上还有不小潜力,恰恰构成了去杠杆后走出困境的机会。

需要指出,为推动国有、私营企业与地方政府去杠杆,中央可能还需要适度加杠杆。中国可能不得不采取扩张性财政政策以及宽松货币政策,但其前提是不能放水帮助地方与企业解决暂时困难,而是为缓解去杠杆的痛苦而对金融机构实施适当救助,尤其是防止银行倒闭,在严格市场纪律同时避免过大的经济与社会震荡。

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[责任编辑:赵光菊]
标签: 底线思维